预测财务困境
Altman Z-Score
Altman Z-Score是纽约大学Stern商学院Edward Altman教授于1968年开发的破产预测模型。我们使用Z''-Score变体，专为非制造业公司调整，适用于各行业——金融公司除外。
什么是Z-Score？
原始Altman Z-Score使用五个财务比率来预测公司在两年内破产的概率。它使用判别分析法，基于66家公司的样本开发——33家破产和33家未破产。模型经过多次修订；我们使用Z''-Score（1993年修订版），删除了销售/总资产比率，使其适用于各行业，而不仅仅是制造业。
为什么用Z''-Score而不是Z-Score？
原始Z-Score包含X5（销售/总资产），这个比率在不同行业之间差异巨大——零售商可能是3.0，而软件公司是0.5。Z''-Score删除了这个变量并重新调整了其余四个的权重，使跨行业比较更加公平。这也是Altman本人推荐的通用版本。
4个变量
衡量短期流动性。营运资本为负的公司流动负债超过流动资产——可能难以偿还近期债务。X1持续为负是困境信号。
衡量相对于规模的累计盈利能力。年轻公司或有大量累计亏损的公司得分较低。因回购或亏损导致股东权益为负的公司，X2可能深度为负。
衡量经营效率——公司在扣除利息和税收前从资产中获得多少收益。这是模型中最强的破产预测指标。
衡量偿付能力——公司资产超出负债的程度。比率低于1.0意味着负债超过权益。因激进回购导致账面权益为负的公司，X4会为负。
计算公式
Z'' = 6.56×X1 + 3.26×X2 + 6.72×X3 + 1.05×X4注意X1（6.56）和X3（6.72）的高权重。营运资本和经营盈利能力是此模型中最强的困境预测因子。
判定阈值
公司财务状况强健。2年内破产风险极低。
不确定区域。公司显示一些压力信号，但没有迫在眉睫的危险。需要持续关注。
公司的财务特征与历史上破产的公司匹配。不保证会破产——许多困境公司成功进行了重组。
不适用于金融公司
银行、保险公司、REITs和其他金融机构的资产负债表结构根本不同。它们的"营运资本"和"总负债"含义完全不同——银行的存款是负债，但也是其业务的原材料。我们对金融公司跳过Z-Score计算，在报告中标注"不适用——金融公司"。
我们如何使用Z-Score
- *我们对评级的每只非金融股票都计算Z''-Score，使用最近的10-K数据。
- *Z''-Score处于困境区（< 1.10）是重要红旗，会影响整体评级。
- *我们在报告中始终展示原始Z''-Score和每个X变量。
- *Z-Score与M-Score和F-Score并行使用（不是替代）——它衡量的是困境，不是操纵。
- *因股票回购导致账面权益为负的公司（如Apple、Starbucks）的X4可能很低，但并非真正陷入困境。我们在报告中会说明这些结构性原因。
局限性
- *不适用于金融公司（银行、保险、REITs）。
- *因回购（而非亏损）导致账面权益为负的公司，看起来像陷入困境，但实际财务可能很健康。
- *模型基于1960年代的破产数据构建。现代公司有不同的资本结构和资本市场准入。
- *Z-Score不考虑表外负债、经营租赁（IFRS 16之前）或或有负债。
- *安全的Z-Score不意味着股票值得投资——只意味着破产风险低。